雅虎卖股的一点分析

雅虎9月18日发公告宣布完成持有阿里巴巴集团股份的转让。雅虎将转让阿里巴巴集团40%股份的一半，获得的对价总价为76亿美元，即63亿美元现金，价值8亿优先股以及价值为5.5亿美元的技术许可合同。同时雅虎在公告中提及在转让交易完成后，雅虎仍旧持有阿里巴巴集团23%的普通股，基于最新一轮的融资估值，估值约81亿美元。（虎嗅注：即阿里估值352亿美元）

在转让前，雅虎持有阿里巴巴集团42%的普通股股份，即1,046,565,416股。

那么最新一轮的融资的估值与雅虎转让阿里巴巴集团股份所参考的估值基数是否一致呢？

我们再回过头来再看看2012年5月24日，雅虎与阿里巴巴签署的那份转让协议（以下简称“转让协议”）。

“Initial Repurchase ” Pursuant to the terms of the Repurchase Agreement, Alibaba will initially repurchase from Yahoo! between 261.5 million and 523 million Shares, depending on the amount of financing raised by Alibaba to make the repurchase. Yahoo! will sell 261.5 million Shares to Alibaba if Alibaba completes a Qualified Resale (as defined below) with gross proceeds of least $1 billion and 523 million Shares if Alibaba completes a Qualified Resale with gross proceeds of at least $2 billion, with any repurchase over 261.5 million Shares subject to Alibaba obtaining sufficient additional financing to complete such repurchase. The number of Shares sold will increase linearly from 261.5 million up to 523 million for a Qualified Resale between $1 billion and $2 billion. A “Qualified Resale” is a sale of Shares by Alibaba to persons other than Mr. Ma, Mr. Tsai, Softbank or their affiliates, where at least 25% of the Shares sold by Alibaba are sold to parties that are not current shareholders of Alibaba. The terms of any financing are in Alibaba’s discretion. Yahoo! will sell the repurchased Shares to Alibaba at a per share price equal to the greater of $13.50 and the discounted price per share at which Alibaba raises equity financing. The discount to Alibaba’s Qualified Resale price will be 12.5% at a per-share price of $15.43 and below (provided, that the repurchase price can never be less than $13.50 per share), 12.5% to 20% at prices of $15.43 to $19.29, and 20% at prices of $19.29 and above. An agreed-upon formula will be used to determine an ordinary share equivalent price if Alibaba sells preference shares or other derivative securities rather than ordinary shares. If Alibaba does not complete a Qualified Resale with gross proceeds of at least $1 billion, Yahoo! has the option to require Alibaba to repurchase 261.5 million Shares for $13.50 per Share. “

基于回购条款，阿里最初将从雅虎手中回购大于2.6亿，小于5.2亿股份。其回购的股份数依赖于阿里巴巴基于此回购融资数量。如果阿里通过有效再转股获得10亿美元的总价，那么雅虎将卖2.6亿股给阿里；而如果阿里通过有效重新转让股权获得20亿的，那么雅虎将卖5.2亿股份给阿里。任何转让超过2.6亿股回购都将基于阿里巴巴的融资而定。转让的股份将随着有效再转让的融资规模的增加成比例增加。有效再转股：是指阿里巴巴将股权卖给马、TSAI、软银及其关联方。该再转股交易中，作为受让股权的股东至少25%是第三方，而不是阿里现在的股东。回购股份的数量将基于有效再转股获融资额10亿美元与20亿美元之间而在大于2.6亿小于5.2亿股份依次增加。任何融资条款都需基于阿里自身的决定。雅虎将以每股13.5美元和阿里通过有效再转股的权益融资每股折扣价中的大者的价格将回购股卖给阿里，回购价每股不会低于13.5美元。阿里有效重新转让价的折扣为15.43元的87.5%;从15.43美元到19.29美元之间价格折扣区间的80%到87.5%;等于或超过19.29美元按80%折扣计算。如果阿里卖优先股或其他衍生工具，而不是普通股，一个相互认同的公式会用来计算普通股的价格。如果阿里通过有效再转让并没有获得10亿美元，雅虎有权要求阿里以13.5美元的价格回购2.6亿股。

由以上可以看出，雅虎与阿里约定，如果阿里转售的价格合理，雅虎会给予阿里集团在回购价格上一定的折扣。从目前情况来看，阿里的转售股融资与雅虎转让阿里巴巴集团股份相关连，但雅虎持有阿里巴巴集团剩作23%的普通股的估值以及转售股份的转让价所参照的估值是一致的，但是两者计算的基数不一样。因为转售股份的转让价是在集团估值基础上打了一定的折扣的。

下面阿里集团公开的回购的一些信息：

国家开发银行作为唯一一家来自中国的银行，为此次交易提供了10亿美金的银行贷款；另外8家国际性银行——花旗、瑞士信贷集团、德意志银行、新加坡发展银行、澳新银行、巴克莱银行、瑞穗实业银行、摩根士丹利，为此次交易提供了10亿美金的银行贷款。普通股的认购包括中国投资有限公司、国家开发银行旗下负责股权投资的子公司国开金融有限责任公司，以及两家中国领先的PE投资公司：博裕资本、中信资本。此外，现有股东淡马锡控股、DST及银湖也通过增加对阿里巴巴集团的投资，参与了此项计划。可转换优先股，也由来自亚洲、欧洲和美国的全球投资机构成功配售。

由此可以看出，阿里的转售融资额达到了20亿美元，符合上述转让合同中提到的雅虎转让5.23亿股（也就是雅虎持有阿里集团现有股份的一半）给阿里集团的前提条件。那么雅虎剩余的股份数也为5.23亿股，依据其最新估值为81亿美元，可以推算出每股的估价与转让合同中提及的转让最低价每股15.43美元相当。由于合同中规定，雅虎将会按每股15.43美元给予12.5%折扣，即雅虎以每股13.5美元将股份转让给阿里巴巴。

而从公开的价格中可以看到，目前雅虎转让一半的权益也就是5.23亿股，其获得对价为63亿现金，8亿优先股，以及价值5.5亿的技术许可合同。而这5.5亿技术许可合同尽管是在收购时予以支付，但实质上是雅虎未来提供给阿里巴巴集团技术许可费的预先支付，严格意义上讲，他并不能算是对价的一部分。只能说是雅虎借股权转让从阿里巴巴集团争取到的一些商业利益。因此真正的对价就是71亿美元，即63亿现金，8亿优先股。而将71亿美元除以5.23亿股即得到每股转让价约为13.5美元，与转让协议中提到的协议最低转让价13.5亿美元相当。说明雅虎以协议中规定的最低价转让其股份了。

此文系本人观点，本人也暂不持有雅虎股票。